Kalshi Sollicite L’Aval CFTC Pour Perpétuels Actions

Et si l’on pouvait garder une position sur Apple ou Tesla aussi longtemps qu’un contrat crypto, sans date d’échéance imposée, sous le regard conjoint de deux régulateurs américains ? C’est précisément le pari que Kalshi a formalisé le 18 septembre, en déposant des règles destinées à faire naître des perpétuels actions et ETF aux États-Unis. L’idée n’est plus un simple bruit de corridor. Elle est écrite noir sur blanc, avec des horaires, une marge minimale, un mécanisme de financement et une chambre de compensation déjà identifiée. Reste le plus délicat : l’approbation de la CFTC, encore absente au 20 septembre.

Ce Que Kalshi Demande Vraiment Aux Régulateurs

Le dossier n’est pas un communiqué marketing. Il s’agit d’un ensemble de règles produit, d’un avis SEC et de soumissions distinctes côté CFTC. Kalshi veut traiter ces contrats comme des security futures, c’est-à-dire des futures dont le sous-jacent est une valeur mobilière. Cette qualification n’est pas anodine. Elle déclenche un régime à deux têtes, SEC et CFTC, bien plus lourd que celui d’un simple contrat sur Bitcoin.

La base de données publique de la CFTC montrait encore, le 20 septembre, le statut Approval Pending (45) pour les soumissions liées à Apple, Tesla, Microsoft, Nvidia, Amazon, ainsi qu’aux ETF SPY et QQQ. Aucun de ces produits n’était donc listable. La date d’effet évoquée côté SEC, le 2 novembre 2026 ou une date ultérieure autorisée par la réglementation CFTC, reste conditionnelle. Autrement dit, le calendrier existe sur le papier. Il n’existe pas encore sur le marché.

Une Fenêtre De Négociation Presque Continue

La règle proposée 14.11 dessine une semaine de marché très éloignée de la séance classique de Wall Street. Les contrats circuleraient du dimanche 18 heures, heure de l’Est, jusqu’au vendredi 17 heures. Chaque jour, une fenêtre d’une heure, de 17 heures à 18 heures, servirait à la maintenance. Le reste du temps, le carnet resterait ouvert, sous réserve des haltes réglementaires imposées sur le titre sous-jacent.

Ce rythme n’est pas un caprice. Il imite l’expérience des perpétuels crypto, où l’investisseur mondial n’attend plus l’ouverture de New York. Il crée aussi une tension nouvelle. Pendant que le titre dort, le perpétuel continuerait de vivre, de recevoir un financement, de voir sa marge recalculée. La liquidité hors séance américaine devra donc naître quelque part, sinon le produit restera une curiosité réglementaire.

Marge, Financement Et Compensation

Kalshi propose un plancher de marge client de 15,50 % de la valeur de marché courante de chaque position. Ce chiffre n’est pas cosmétique. Il situe le produit loin des leviers extrêmes des plateformes offshore, et plus près d’une logique de future réglementé. La compensation passerait par Kalshi Klear, la chambre déjà enregistrée du groupe. Chaque transaction de perpétuel actions y serait novée, évaluée, appelable en marge.

Le financement, cœur du perpétuel, interviendrait à l’heure de règlement quotidien, en principe 16 heures, heure de l’Est, au plus près de la clôture cash américaine. Le texte prévoit une bande morte de 0,002 % pour les écarts minuscules, et un plafond de magnitude de 2,00 %. Autrement dit, le mécanisme cherche à coller le contrat au sous-jacent sans transformer le financement en loterie quotidienne.

Un contrat sans échéance n’est pas un contrat sans discipline. Le financement quotidien, la marge et la compensation sont précisément ce qui empêche le perpétuel de devenir une promesse flottante.

Lecture du dépôt Kalshi

Le règlement cash, de son côté, évite le casse-tête de la livraison d’actions. Personne n’aura à sortir 100 titres Apple d’un compte-titres pour solder une position. On paie ou on reçoit un écart monétaire. C’est plus simple opérationnellement. C’est aussi plus dépendant de la qualité de l’oracle de prix et de la robustesse de la chambre.

Quels Titres Pourraient Servir De Sous-Jacents

Kalshi ne veut pas lister n’importe quelle petite capitalisation. Les standards proposés exigent une offre livrable estimée supérieure à 20 millions de titres, une capitalisation d’au moins 100 milliards de dollars, et une valeur moyenne quotidienne de transactions d’au moins 450 millions de dollars sur six mois. Un titre listé depuis moins de six mois devrait afficher au moins un milliard de dollars de volume quotidien moyen sur le mois précédent. Le flottant public minimal serait de 7 millions de titres.

Ces seuils expliquent la première vague visible dans les dossiers CFTC : AAPL, TSLA, MSFT, NVDA, AMZN, SPY, QQQ. Ce n’est pas une liste de mode. C’est la liste de ce qui passe, aujourd’hui, les filtres de liquidité et de taille. Un titre trop étroit créerait un risque de manipulation, de squeeze de financement, de décrochage entre le perpétuel et le cash. Les régulateurs détestent ce genre de décorrélation.

Le Double Regard Sec Et Cftc

Le 8 septembre, la SEC a accusé réception d’un formulaire 1-N. Ce document permet à un marché à terme déjà désigné par la CFTC de s’enregistrer par notification comme bourse nationale de valeurs, mais seulement pour le périmètre limité des security futures. Le dépôt du 18 septembre apporte ensuite les règles produit. Deux horloges tournent donc en parallèle. L’une côté Commission des valeurs. L’autre côté Commission des futures.

La page de rulemaking de la SEC indiquait que les commentaires publics arriveraient 21 jours après publication au Federal Register. Au 20 septembre, aucune date fixe n’était encore affichée. Autre filet de sécurité : une fois la règle effective, la SEC, après consultation de la CFTC, pourrait l’abroger sommairement dans les 60 jours et forcer un redépôt sous un autre régime de l’Exchange Act. Le feu vert n’est donc jamais définitif au premier jour.

Coinbase Et Bitnomial Dans La Même Course

Kalshi n’est pas seule. Le même 18 septembre, Coinbase Derivatives a déposé sa propre modification de règles pour des futures de sécurité, y compris des perpétuels sur actions individuelles et parts d’ETF. La base CFTC listait aussi ce contrat comme Approval Pending (45). Bitnomial Exchange a suivi, avec des standards de listing, une marge client et des règles connexes. Dix soumissions Bitnomial apparaissaient en attente, dont AAPL, MSFT, NVDA, TSLA, AMZN, AVGO, MU, GOOGL et PLTR.

Les écarts de conception sont révélateurs. Bitnomial propose une séance 24/5 du dimanche soir au vendredi, un plancher de marge initiale et de maintien à 15,25 %, un financement calculé trois fois par jour, et un halt automatique dès que la place primaire halt le titre. Kalshi reste à un financement quotidien, une marge à 15,50 %, une fenêtre de maintenance d’une heure. Trois architectures, trois cultures de risque, un même objectif : faire entrer le perpétuel actions dans le droit américain.

Dans la même galaxie, Payward a indiqué vouloir s’appuyer sur l’infrastructure régulée de Bitnomial pour des produits perpétuels destinés au public américain, sous réserve d’approbation. Listing, compensation, règlement : tout passerait par Bitnomial Exchange et Bitnomial Clearinghouse. La course n’est donc pas seulement une course de marques. C’est une course d’infrastructures de chambre.

Le Fantôme Du Perpétuel Bitcoin

Kalshi connaît déjà le perpétuel, mais dans un autre univers juridique. La CFTC a approuvé le contrat BTCPERP le 29 mai, en le traitant comme un future indexé sur le prix spot du Bitcoin. L’agence a toutefois glissé une mise en garde : le design perpétuel peut ne pas convenir à toutes les classes d’actifs. Elle a encouragé les places à solliciter un examen spécifique dès que le sous-jacent sort du cadre de l’ordre Bitcoin.

Le lancement effectif du perpétuel Bitcoin Kalshi a suivi début juin. D’autres produits perpétuels sur crypto et métaux précieux ont ensuite été listés. Les dépôts de septembre sur actions empruntent, eux, le processus conjoint SEC-CFTC précisément parce que le sous-jacent est une valeur mobilière. On change de planète réglementaire. On ne recycle pas un ordre Bitcoin pour coller un contrat Tesla.

Cette distinction alimente un contentieux parallèle. CME a assigné la CFTC et son président Michael Selig le 18 juin, demandant l’annulation de l’ordre du 29 mai et de la politique associée aux contrats perpétuels. L’affaire, inscrite au rôle de Chicago Mercantile Exchange Inc. contre Selig, porte sur la qualification du perpétuel Bitcoin et sur la déclaration de politique. Elle ne tranche pas, à ce stade, les dossiers actions du 18 septembre.

Au 2 septembre, la CFTC a demandé le rejet. Aucun jugement au fond n’était intervenu lors de la dernière mise à jour consultée. Le calendrier fixé le 8 septembre par la juge Colleen Kollar-Kotelly donne à CME jusqu’au 2 octobre pour répondre, fixe une réplique au 16 octobre, une discovery au 13 novembre et des motions croisées au 20 novembre, avec des délais d’amicus en décembre. Le bruit judiciaire existe. Il n’arrête pas encore la file d’attente des produits actions.

Pourquoi Le Perpétuel Actions Fascine Tant

Le contrat à terme classique a une date de mort. On roule, on paie le spread de roll, on subit le calendrier des échéances. Le perpétuel, lui, promet une position ouverte aussi longtemps que la marge tient. C’est cette psychologie, déjà rodée sur le Bitcoin et l’ether, que les places veulent importer sur les blue chips américaines. Le trader de Tesla à Singapour n’aurait plus à attendre 9 h 30 à New York pour ajuster son exposition.

Il y a aussi un enjeu de capture de flux. Les volumes de perpétuels crypto pèsent, depuis des années, plus lourd que beaucoup de marchés à terme listés. Si une fraction de cette habitude migre vers Apple ou le Nasdaq-100, dans un cadre compensé et surveillé, les places qui auront l’agrément deviendront des tuyaux stratégiques. Kalshi, Coinbase et Bitnomial l’ont compris le même jour. Ce n’est probablement pas un hasard de calendrier.

Reste la question de l’utilité économique réelle. Un gérant qui veut du Tesla peut acheter l’action, un CFD offshore, une option, un future à échéance. Le perpétuel n’est indispensable que s’il offre un meilleur rapport coût, accessibilité, couverture et continuité horaire. Sinon, il ne sera qu’un clone cher. Les dépôts parlent beaucoup de règles. Ils parlent moins de la profondeur de carnet qu’ils sauront réellement attirer.

Les Risques Que Les Textes Ne Peuvent Pas Effacer

Un perpétuel actions crée un écart permanent entre le monde cash, fermé une partie de la journée et le week-end, et un dérivé qui, lui, continue. Cet écart se paie par le financement. Si le contrat cote trop cher, les longs paient les shorts. Si le contrat cote trop bon marché, l’inverse se produit. En période de stress, ce flux peut amplifier les mouvements au lieu de les lisser.

La marge à 15,50 % paraît sage comparée aux leviers 50x ou 100x. Elle n’empêche pas pour autant les appels de marge en cascade si Nvidia ou Tesla gapent à l’ouverture. Un contrat cash-settled dépend aussi de la qualité du prix de référence. Un incident d’oracle, une séance haltée trop longtemps, une fenêtre de maintenance mal calibrée, et le produit devient un casse-tête opérationnel.

Il y a enfin le risque de chevauchement institutionnel. Les grandes chambres et les grandes bourses à terme américaines n’ont aucun intérêt à voir un nouveau format cannibaliser leurs rolls trimestriels. Le procès CME contre la CFTC, même s’il concerne le Bitcoin, rappelle que la définition d’un perpétuel n’est pas un détail technique. C’est un enjeu de périmètre de marché.

Ce Que Change Un Security Future Perpétuel

Le security future existe déjà dans le droit américain, mais il n’a jamais vraiment conquis le grand public. Trop de frictions, trop de méfiance historique après les débats des années 1980 et 2000, trop peu d’innovation de design. Le perpétuel est une tentative de réveiller cette catégorie endormie en lui donnant l’allure d’un produit crypto, tout en lui imposant une compensation centralisée et une marge élevée.

Pour l’investisseur particulier, cela pourrait signifier un accès réglementé à une exposition longue ou courte continue, sans compte-titres classique, sans prêt de titres pour le short. Pour l’institutionnel, cela pourrait devenir un outil de couverture hors séance, un relais entre le desk cash et le desk dérivés. Pour le régulateur, cela reste un test : peut-on importer la mécanique perpétuelle sans importer ses abus.

La CFTC a déjà prévenu que le design perpétuel peut ne pas convenir à toutes les classes d’actifs. Les actions américaines sont précisément le terrain où cette phrase va être mise à l’épreuve.

Ordre Bitcoin de mai, écho de septembre

Horaires, Haltes Et Vie Quotidienne Du Contrat

Imaginez un lundi férié à New York. Le titre Apple ne cote pas. Le perpétuel Kalshi, selon les règles proposées, devrait s’arrêter si une halte réglementaire frappe le sous-jacent. Mais en l’absence de halte formelle, le contrat pourrait continuer de vivre dans sa fenêtre 23 heures. Qui apporte alors la liquidité ? Des teneurs de marché internés ? Des desks Asie ? Des algorithmes qui recollent un prix théorique à partir des ADR, des options, des futures d’indice ?

La réponse n’est pas dans le dépôt. Elle se construira, ou pas, après un éventuel lancement. C’est pourquoi la fenêtre de maintenance quotidienne, 17 heures-18 heures, n’est pas un détail informatique. C’est le moment où l’on recale les systèmes, où l’on évite qu’un bug de financement parte en production, où l’on aligne le contrat sur le monde cash qui vient de clôturer.

Kalshi se réserve aussi le droit de fixer des horaires différents pour un contrat particulier, lorsque ses règles le permettent. Cette flexibilité est précieuse pour un premier listing. Elle est aussi une source d’asymétrie d’information. Le client devra lire les spécifications de chaque contrat, et pas seulement le communiqué de lancement.

Le Rôle Discret De Kalshi Klear

Sans chambre, pas de marché à terme digne de ce nom aux États-Unis. Kalshi Klear est le pivot du projet. C’est elle qui porterait le risque de contrepartie, qui appellerait les marges, qui gérerait le défaut. Le texte dit que chaque transaction de perpétuel security-futures y serait compensée. Cette phrase, banale pour un juriste de marché, est essentielle pour un épargnant. Elle signifie que l’on ne dépend plus de la solvabilité d’un intermédiaire isolé, mais d’un dispositif de novation.

Encore faut-il que la chambre ait les ressources, les modèles de risque et les lignes de défense adaptés à un sous-jacent actions très corrélé. Un choc sectoriel sur les sept Magnifiques n’est pas un choc idiosyncratique sur un altcoin. Les corrélations grimpent ensemble. Les appels de marge aussi. Le calibrage à 15,50 % devra vivre des backtests, pas seulement des communiqués.

Le Calendrier De Novembre Et Ses Conditions

Le dépôt SEC affirme que le changement de règle deviendra effectif le 2 novembre 2026, ou à une date ultérieure permise par la réglementation CFTC. Cette formulation est un art du conditionnel. Sans feu vert produit de la CFTC, la date n’est qu’une balise. Les commentaires publics, une fois le texte au Federal Register, pourront aussi déplacer le curseur.

On peut donc lire le 2 novembre de deux façons. Soit comme une ambition opérationnelle, le temps de brancher les systèmes, former les intermédiaires, tester la compensation. Soit comme un horizon juridique, assez lointain pour laisser aux deux commissions le temps de se parler. Dans les deux lectures, rien n’est listable tant que le statut CFTC reste Approval Pending.

Ce Que Cela Dit De La Régulation Crypto-Finance

Depuis deux ans, la frontière entre dérivés crypto et dérivés traditionnels s’estompe. Les mêmes équipes, les mêmes clients, parfois les mêmes chambres, veulent traiter Bitcoin le lundi et Nvidia le mardi, avec une expérience de trading voisine. Le régulateur américain répond par morceaux. Un ordre Bitcoin ici. Un 1-N là. Un dépôt de règles produit ensuite. Pas de grand soir législatif dans ce dossier précis. Une sédimentation de formulaires.

Cette méthode a un mérite : elle force chaque place à écrire noir sur blanc sa marge, son financement, ses haltes, ses unités. Elle a un défaut : elle multiplie les files d’attente. Kalshi, Coinbase, Bitnomial avancent le même jour, mais chacune avec son texte. Le marché, lui, voudra un standard. Trop de variantes de financement quotidien versus triple quotidien, et l’utilisateur se perd.

Lectures Pour L’Investisseur Patient

Si ces contrats voient le jour, la première question ne sera pas « combien de levier ». Elle sera « qui tient le carnet à 3 heures du matin, heure de Paris ». La seconde sera le coût all-in : financement, spread, appels de marge, fiscalité du cash settlement. La troisième sera la corrélation réelle avec l’action. Un perpétuel qui s’écarte trop souvent du dernier prix Nasdaq n’est plus un outil de couverture. C’est un pari sur le mécanisme lui-même.

• Vérifier le statut CFTC avant de croire à une date de listing.
• Lire la spec de financement, bande morte et plafond compris.
• Comparer les marges entre places, 15,25 % n’est pas 15,50 %.
• Surveiller les haltes du marché primaire, elles commanderont le dérivé.

Rien de tout cela n’interdit l’enthousiasme. Cela le rend simplement adulte. Le perpétuel actions américain, s’il naît, sera un produit de discipline avant d’être un produit de spectacle. Les dépôts de septembre le montrent mieux que n’importe quel thread.

Une Course Qui Ne Fait Que Commencer

Le 18 septembre restera, quoi qu’il arrive, une date de grappe. Trois places ont poussé le même objet vers les mêmes bureaux. Le 20 septembre, rien n’était encore approuvé. Entre les deux, le marché a surtout appris une chose : le perpétuel n’est plus seulement un mot de l’offshore crypto. Il est devenu un dossier de droit des marchés américains, avec des pourcentages de marge, des heures de maintenance et des chambres nommément désignées.

Kalshi arrive avec son historique Bitcoin, sa chambre Klear, ses seuils de listing très sélectifs. Coinbase arrive avec sa franchise retail et sa filiale dérivés. Bitnomial arrive avec un design de financement plus fréquent et un partenaire potentiel côté Payward. Le juge, dans une autre salle, continue d’examiner ce que signifie vraiment un perpétuel. Les commentateurs SEC n’ont pas encore tous parlé. Les traders, eux, regardent déjà le carnet imaginaire d’un Tesla qui ne fermerait presque plus.

Jusqu’à l’aval CFTC, ce carnet reste fermé. C’est précisément pour cela que le dépôt mérite d’être lu ligne à ligne, plutôt que résumé en une phrase d’annonce. Le diable, ici, n’est pas dans le slogan. Il est dans la bande morte de 0,002 %, dans l’heure perdue chaque jour entre 17 et 18 heures, et dans ce petit chiffre de marge qui sépare un produit régulé d’un rêve de levier.