ETF Bitcoin : Les 85 Milliards Cachés Derrière la Stabilité

Imaginez : le Bitcoin perd plus de la moitié de sa valeur en quelques mois, passant de 126 000 $ à environ 60 000 $, et pourtant un gigantesque réservoir de capitaux reste presque immobile. 85 milliards de dollars continuent de dormir tranquillement dans les ETF spot américains. Tout le monde y voit la preuve d’une accumulation historique par des mains solides. Et si cette stabilité apparente cachait en réalité une toute autre histoire ?

Derrière ces chiffres impressionnants se cache une mécanique bien plus subtile que la simple conviction haussière des investisseurs institutionnels. L’analyste Markus Thielen, fondateur de 10x Research, a récemment levé un coin du voile sur cette réalité souvent passée sous silence. Préparez-vous : ce que nous pensions être un roc inébranlable ressemble davantage à un château de cartes sophistiqué.

Quand la stabilité des ETF cache une tout autre mécanique

Depuis leur lancement triomphal en janvier 2024, les ETF Bitcoin spot ont transformé la façon dont les institutionnels et les particuliers fortunés s’exposent au BTC. Avec des géants comme BlackRock, Fidelity, Grayscale ou ARK Invest aux commandes, ces véhicules financiers ont rapidement accumulé des dizaines de milliards. Mais quand le marché a brutalement corrigé fin 2025, une question s’est imposée : pourquoi les sorties de capitaux sont-elles restées si modérées ?

La réponse conventionnelle est simple : les gros investisseurs « HODL » et croient toujours en l’avenir du Bitcoin. Pourtant, quand on gratte un peu plus loin, une autre explication émerge, bien moins sexy mais beaucoup plus réaliste.

Les market makers et l’arbitrage : les vrais locataires des ETF

Selon les derniers filings 13F analysés fin 2025, entre 55 % et 75 % des parts de l’iShares Bitcoin Trust (IBIT) de BlackRock sont détenues par des teneurs de marché (market makers) et des hedge funds spécialisés dans l’arbitrage. Ces acteurs ne parient pas sur une hausse ou une baisse du Bitcoin. Leur objectif est beaucoup plus terre-à-terre : profiter de minuscules inefficacités de prix.

Leur stratégie favorite ? L’arbitrage de base (basis trade) entre le marché spot et les contrats futures perpétuels ou échéance. Ils achètent du BTC via l’ETF et vendent simultanément des contrats à terme, ou inversement, pour capturer l’écart (le « basis ») quand il se creuse anormalement. Résultat : leur exposition nette au prix du Bitcoin est proche de zéro. Ils sont directionnellement neutres.

« La majorité des flux dans les ETF Bitcoin ne reflète pas une conviction haussière ou baissière. Ce sont des positions structurelles liées à des stratégies d’arbitrage et de market making. »

Markus Thielen, 10x Research

Cette neutralité explique pourquoi ces acteurs ne paniquent pas quand le cours chute violemment. Leur position n’est pas liée à une vue directionnelle, mais à une équation mathématique entre plusieurs instruments. Tant que l’arbitrage reste rentable, ils restent.

Pourquoi les sorties restent limitées malgré le crash ?

Entre octobre 2025 et février 2026, le Bitcoin a perdu environ 52 % de sa valeur. Logiquement, on aurait pu s’attendre à des sorties massives des ETF. Pourtant, les données montrent « seulement » 8,5 milliards de dollars sortis – un chiffre finalement assez modeste au regard de la violence de la correction.

La raison est simple : les market makers et arbitrageurs ne vendent pas parce qu’ils perdent de l’argent sur le spot. Ils vendent quand l’opportunité d’arbitrage disparaît ou devient moins attractive. Or, pendant les fortes baisses, la volatilité augmente souvent, ce qui… creuse le basis et rend l’arbitrage encore plus intéressant. Résultat paradoxal : la chute du prix peut même temporairement stabiliser, voire augmenter, l’encours des ETF détenus par ces acteurs.

Ces chiffres relativisent fortement l’idée d’une « main d’acier » institutionnelle qui tiendrait le marché à bout de bras.

Le début du désengagement des arbitrageurs

Markus Thielen met en garde : dès le quatrième trimestre 2025, alors que le Bitcoin oscillait encore autour de 88 000 $, les teneurs de marché ont déjà commencé à réduire leur inventaire de manière mesurable. Entre 1,6 et 2,4 milliards de dollars ont été retirés de leurs positions ETF, signe que la demande spéculative baissait et que les écarts de prix à exploiter devenaient moins nombreux ou moins profitables.

Ce mouvement n’est pas encore massif, mais il est symptomatique d’un changement de régime. Moins de spéculation retail, moins de levier sur les dérivés, moins d’opportunités d’arbitrage → moins de besoin de stocker du BTC via les ETF pour les market makers.

Si cette tendance se confirme en 2026, les encours des ETF pourraient devenir beaucoup plus sensibles aux mouvements directionnels réels des investisseurs long terme. Et là, la moindre vague de ventes pourrait provoquer des sorties bien plus importantes que ce que nous avons vu jusqu’ici.

Qu’est-ce qui pourrait vraiment faire repartir les flux haussiers ?

Pour que les ETF redeviennent un moteur haussier puissant, il faudrait un retour marqué des investisseurs directionnels : family offices, fonds souverains, caisses de retraite, entreprises du type MicroStrategy, ou même particuliers fortunés qui achètent et conservent sans couverture.

Ces acheteurs-là ne sont pas neutres. Quand ils achètent, ils veulent que le prix monte. Quand ils vendent, ils acceptent de cristalliser des pertes. Leur comportement est donc procyclique, contrairement aux arbitrageurs qui sont par nature contre-cycliques ou acycliques.

« Tant que les flux directionnels ne reviennent pas en force, les 85 milliards d’encours ne constituent pas une bombe d’achat endormie. C’est surtout une base structurelle relativement stable. »

Markus Thielen

Le retour de ces acheteurs pourrait être déclenché par plusieurs catalyseurs :

• Une nouvelle vague d’adoption institutionnelle (nouvelles autorisations dans des pays majeurs)
• Un changement de politique monétaire clair de la Fed (baisse de taux + QE)
• Un événement macro majeur qui redonne au Bitcoin son statut de « valeur refuge numérique »
• Une narrative forte autour de la tokenisation des actifs réels (RWA) ou des paiements transfrontaliers
• Une stabilisation longue du prix qui redonne confiance aux investisseurs directionnels

Tant que l’un de ces éléments ne se matérialise pas clairement, le marché risque de rester coincé dans une phase de consolidation frustrante, même avec 85 milliards toujours présents dans les ETF.

Leçons pour l’investisseur particulier en 2026

Face à ce constat, plusieurs attitudes sont possibles :

• Ne pas sur-interpréter la résilience des ETF : ce n’est pas forcément le signe d’un bottom définitif.
• Surveiller les prochains 13F : ils révéleront si les market makers continuent de réduire leur exposition ou si de nouveaux gros joueurs directionnels arrivent.
• Regarder les flux nets hebdomadaires par émetteur : les entrées/sorties sur BlackRock IBIT, Fidelity FBTC et ARKB sont des indicateurs avancés de sentiment institutionnel.
• Accepter la volatilité : tant que le marché est dominé par des acteurs neutres, les mouvements directionnels peuvent être très violents dans les deux sens dès qu’un vrai flux apparaît.
• Diversifier les thèses : ne pas tout miser sur un rebond « parce que les ETF tiennent ».

Le Bitcoin reste une classe d’actifs jeune, immature et dominée par des dynamiques parfois contre-intuitives. Les 85 milliards d’actifs sous gestion des ETF spot sont impressionnants, mais ils racontent surtout l’histoire d’une infrastructure financière qui s’est professionnalisée… pas forcément celle d’une conviction haussière massive et généralisée.

Vers une nouvelle maturité du marché ?

Paradoxalement, le fait que les ETF soient aujourd’hui largement utilisés pour de l’arbitrage et du market making est plutôt une bonne nouvelle à long terme. Cela signifie que l’infrastructure s’est considérablement renforcée et professionnalisée depuis 2021. Les acteurs qui interviennent aujourd’hui sont bien plus sophistiqués que les influenceurs et les fonds crypto de l’époque.

Mais cette maturité a un prix : le marché devient moins « narratif » et plus « mécanique ». Les mouvements ne sont plus seulement dictés par l’euphorie ou la peur, mais aussi par des algorithmes, des modèles quantitatifs et des contraintes de bilan de teneurs de marché.

Pour l’investisseur qui cherche à comprendre où va vraiment le prix du Bitcoin en 2026, il devient donc indispensable de regarder au-delà du simple encours des ETF et de décortiquer qui détient quoi, pourquoi, et avec quelle sensibilité au prix.

Les 85 milliards sont là. Ils ne mentent pas. Mais ils ne racontent pas toute l’histoire.

Et vous, comment interprétez-vous cette résilience apparente des ETF Bitcoin dans un marché qui vient de plonger de plus de 50 % ?