Imaginez une entreprise qui annonce une perte nette de 1,7 milliard de dollars en un seul trimestre… et dont l’action s’envole de plus de 15 % quelques heures plus tard. C’est exactement ce qui vient de se produire avec MARA Holdings, l’un des géants historiques du minage de Bitcoin. Derrière ce paradoxe apparent se cache une histoire bien plus complexe qu’une simple mauvaise nouvelle comptable.
Le secteur du minage traverse l’une de ses périodes les plus troublantes depuis le dernier halving. Pression sur les marges, explosion des coûts énergétiques, difficulté réseau record : tout concourt à rendre l’extraction de BTC de plus en plus ardue. Dans ce contexte ultra-compétitif, les chiffres publiés par MARA le 26 février 2026 ont de quoi dérouter… ou au contraire fasciner.
Un bilan en rouge sang… qui plaît au marché
Le quatrième trimestre 2025 restera gravé dans les mémoires des actionnaires de MARA comme celui de tous les superlatifs – en négatif. Une perte nette abyssale, un EBITDA ajusté profondément négatif, un chiffre d’affaires en léger recul… et pourtant Wall Street applaudit. Pourquoi ?
Parce que les investisseurs regardent au-delà des chiffres bruts. Ils cherchent à comprendre la trajectoire stratégique de l’entreprise et surtout sa capacité à survivre – voire à prospérer – dans un environnement où le minage pur et dur devient de moins en moins rentable pour les acteurs non optimisés.
Les chiffres clés du T4 2025 en détail
Voici les principaux indicateurs dévoilés par MARA Holdings :
- Chiffre d’affaires : 202,3 M$ (-6 % sur un an)
- Perte nette : -1,7 Md$ (vs +528 M$ au T4 2024)
- EBITDA ajusté : -1,49 Md$
- Production Bitcoin : 2 011 BTC (vs 2 144 BTC au T3)
- Hashrate moyen déployé : 66,4 EH/s (+25 % sur un an)
- Coût direct de production par BTC : 48 611 $ (vs 31 608 $ un an plus tôt)
- Bitcoin en trésorerie au 31/12/2025 : 53 822 BTC
Ces données brutes montrent une réalité implacable : même avec une augmentation très significative de sa puissance de calcul, MARA produit moins de bitcoins qu’avant. La difficulté du réseau grimpe plus vite que la capacité déployée, et le coût énergétique explose.
« Le minage de Bitcoin n’est plus une simple course à l’hashrate. C’est désormais une course à l’efficacité énergétique et à la diversification des revenus. »
Un analyste du secteur minier anonyme
La dépréciation Bitcoin : l’illusion des pertes colossales
Sur les 1,7 milliard de dollars de perte nette, environ 1,5 milliard proviennent d’une charge de dépréciation liée à la baisse du cours du Bitcoin pendant le trimestre. Rappelons que les entreprises publiques américaines doivent comptabiliser leurs actifs numériques à la juste valeur à chaque clôture.
Quand le BTC perd environ 30 % en trois mois, le bilan saigne… même si aucun bitcoin n’a été vendu. C’est exactement le même mécanisme qui avait fait plonger le bénéfice de MicroStrategy lors de certaines périodes baissières.
Point clé : cette perte est majoritairement non cash. Elle reflète une variation comptable, pas une destruction réelle de valeur économique.
Si le Bitcoin repart durablement à la hausse dans les prochains trimestres, ces dépréciations massives se transformeront mécaniquement en reprises de valeur tout aussi spectaculaires.
Le pivot stratégique vers l’intelligence artificielle
Le véritable catalyseur du rebond de l’action après l’annonce réside dans l’annonce d’une coentreprise avec Starwood Capital Group, un fonds immobilier majeur. Objectif : construire et opérer des data centers spécialisés dans le calcul haute performance et l’intelligence artificielle.
Ce pivot n’est pas nouveau dans le secteur. Bitdeer, Core Scientific, Hut 8 et plusieurs autres mineurs ont déjà amorcé – avec plus ou moins de succès – leur transition vers des activités moins corrélées au prix du Bitcoin.
- Revenus récurrents plus stables que le minage
- Marge brute potentiellement plus élevée
- Meilleure utilisation des infrastructures existantes (électricité, refroidissement, sécurité physique)
- Diversification face à la volatilité crypto
- Positionnement sur un marché en hyper-croissance (IA générative, HPC)
MARA mise donc sur un double moteur : continuer à miner du Bitcoin (et accumuler) tout en construisant progressivement une activité IA/HPC qui pourrait devenir majoritaire à moyen terme.
Les métriques opérationnelles qui inquiètent
Malgré la hausse du hashrate, la production de BTC recule. Ce décrochage n’est pas spécifique à MARA : il touche l’ensemble du secteur depuis plusieurs trimestres.
Les raisons sont multiples :
- Difficulté réseau en hausse quasi ininterrompue
- Délais de déploiement des nouvelles machines
- Contraintes d’approvisionnement en ASIC de dernière génération
- Concurrence accrue des mineurs chinois (retour discret mais massif)
- Augmentation très forte des coûts d’électricité dans plusieurs bassins historiques
Le coût direct de production par BTC atteint désormais 48 611 $. À titre de comparaison, le plancher historique de rentabilité moyen du secteur se situait autour de 35-40 000 $ avant le halving d’avril 2024.
Trésorerie Bitcoin : atout ou bombe à retardement ?
Avec 53 822 BTC en réserve fin décembre 2025, MARA reste le deuxième plus gros détenteur public après MicroStrategy. Cette trésorerie représente une véritable assurance-vie… mais aussi un risque majeur en cas de krach prolongé.
Pour la première fois depuis 2022, l’entreprise n’a pas utilisé son programme ATM (at-the-market) pour lever des fonds. Elle a préféré vendre une partie de ses BTC pour couvrir ses dépenses opérationnelles. Ce choix tactique montre à quel point la trésorerie Bitcoin est devenue un levier stratégique central.
« Ne pas diluer les actionnaires en vendant des actions à perte, mais vendre du Bitcoin quand c’est nécessaire : c’est le nouveau dilemme des mineurs publics. »
Commentaire d’un gérant de hedge fund crypto
La question que se posent désormais beaucoup d’observateurs : jusqu’à quel niveau de prix du BTC MARA acceptera-t-elle de liquider ses réserves avant de relancer un ATM massif ?
Scénarios pour 2026 : entre capitulation et renaissance
Trois scénarios principaux se dessinent pour MARA dans les 12 à 18 prochains mois :
Scénario 1 – Reprise haussière du Bitcoin
Le BTC repasse durablement au-dessus de 90-100 000 $. Les dépréciations massives se transforment en reprises comptables spectaculaires. Le minage redevient très rentable. Le pivot IA devient un bonus plutôt qu’une nécessité vitale.
Scénario 2 – Stagnation / range entre 60-85k
Le Bitcoin oscille sans tendance claire. Les pertes comptables continuent, mais restent gérables. Le pivot IA devient le principal moteur de valorisation. Les investisseurs tolèrent les pertes tant que les premiers revenus IA/HPC apparaissent concrètement.
Scénario 3 – Rechute sous les 50 000 $
Le marché crypto entre en bear market profond. Les coûts de production dépassent largement le prix du BTC. MARA est contrainte de liquider une partie significative de sa trésorerie. Le titre subit une forte correction malgré le narratif IA.
Le scénario le plus probable à court terme semble être le n°2 : un marché crypto en range avec un narratif IA qui porte une grande partie de la valorisation.
Ce que les investisseurs surveillent désormais
Pour les prochains trimestres, trois métriques seront scrutées avec attention :
- L’évolution du coût de production par BTC (idéalement sous les 45 000 $ grâce à l’efficacité des nouvelles puces)
- La part de revenus provenant de l’IA/HPC (premiers contrats signés, premiers MW mis en service)
- La capacité de MARA à préserver sa trésorerie Bitcoin sans recourir massivement à la dilution actionnariale
Le PDG Fred Thiel l’a répété plusieurs fois : l’objectif n’est plus d’être le plus gros mineur de Bitcoin, mais de devenir un acteur majeur de l’infrastructure numérique mondiale, avec le Bitcoin comme composante parmi d’autres.
Conclusion : la fin d’une ère, le début d’une autre ?
Les résultats du T4 2025 de MARA Holdings marquent probablement un tournant symbolique pour l’ensemble de l’industrie du minage cotée. L’époque où il suffisait d’acheter des machines, de brancher des MW et d’attendre que le Bitcoin monte est révolue.
Aujourd’hui, la survie – et surtout la création de valeur – passe par trois piliers :
- Une efficacité énergétique de pointe
- Une gestion extrêmement rigoureuse de la trésorerie
- Une diversification réussie vers des activités à plus forte valeur ajoutée (IA, HPC, hébergement, etc.)
Le marché semble avoir parié sur la capacité de MARA à réussir cette transition. Reste à savoir si ce pari sera gagnant… ou si 2026 deviendra l’année où plusieurs mineurs historiques rendront les armes face à une industrie devenue trop compétitive et trop capitalistique.
Une chose est sûre : l’histoire de MARA est loin d’être terminée. Elle ne fait peut-être que commencer un nouveau chapitre.
