Bitwise Cio PrStructuring the crypto analysis articleévoit Valorisations Crypto En Double

Et si la prochaine vague de croissance des valorisations crypto ne venait plus seulement de la spéculation pure, mais d’un simple mécanisme de redistribution des revenus ? C’est exactement ce que suggère Matt Hougan, le directeur des investissements de Bitwise, dans un mémo publié le 12 août. Selon lui, plus les protocoles parviennent à relier l’activité réelle de leur réseau à la valeur de leur token natif, plus les marchés pourraient revaloriser l’ensemble du secteur hors Bitcoin. Une perspective qui, si elle se confirme, changerait profondément la façon dont les investisseurs analysent les projets DeFi et les layer 1.

Quand Les Revenus Protocolaires Deviennent Le Nouveau Moteur De Valorisation

Pendant longtemps, la critique la plus fréquente adressée aux tokens de gouvernance était simple : ils offraient un droit de vote, parfois un peu de prestige, mais rarement un lien économique clair avec les flux générés par le protocole. Les frais de trading, les intérêts de prêt ou les commissions de lancement de tokens restaient souvent captés par des trésoreries ou des équipes, sans créer de pression d’achat durable sur le token lui-même. Aujourd’hui, plusieurs projets majeurs ont commencé à inverser cette logique. Ils utilisent une partie significative de leurs revenus pour racheter ou brûler leurs propres tokens. Matt Hougan estime que cette évolution pourrait faire doubler, voire plus, les valorisations de nombreux actifs hors Bitcoin dans les douze à vingt-quatre prochains mois.

Le raisonnement repose sur une analogie partielle avec les rachats d’actions en bourse traditionnelle. Lorsqu’une entreprise utilise ses bénéfices pour réduire le nombre d’actions en circulation, la valeur par action tend à augmenter, toutes choses égales par ailleurs. Dans le monde crypto, le mécanisme n’est pas identique. Un token ne confère pas automatiquement les mêmes droits juridiques qu’une action. Pourtant, la pression d’achat récurrente créée par les buybacks ou les burns peut produire un effet comparable sur l’offre et la demande. C’est précisément ce lien que Hougan juge en train de se solidifier.

Pendant des années, le revenu a été le meilleur argument contre la crypto. Il est sur le point de devenir le meilleur argument en sa faveur.

Matt Hougan, CIO de Bitwise

Cette phrase, tirée du mémo de Bitwise, résume le retournement de perspective. Ce qui servait autrefois à critiquer l’absence de fondamentaux devient aujourd’hui le principal catalyseur potentiel de revalorisation. Mais encore faut-il examiner concrètement comment les protocoles les plus avancés mettent en œuvre ces mécanismes.

Hyperliquid Et Le Modèle Quasi Total De Capture Des Frais

Parmi les exemples cités par Hougan, Hyperliquid se distingue par la radicalité de son approche. Selon la documentation officielle du protocole, la quasi-totalité des frais de trading est dirigée vers un fonds d’assistance. Ce fonds convertit ensuite ces revenus en tokens HYPE, qui sont brûlés et retirés à la fois de l’offre en circulation et de l’offre totale. Hougan estime que près de 99 % des frais ont déjà suivi ce chemin.

Le volume de ces opérations n’est pas anecdotique. Plus de 1,16 milliard de dollars de frais de trading ont déjà été convertis en rachats de HYPE. Chaque transaction sur la plateforme génère donc une demande structurelle pour le token. Tant que l’activité de trading reste élevée, le mécanisme continue d’exercer une pression haussière sur le prix. Inversement, un ralentissement des volumes réduirait automatiquement les montants disponibles pour les futurs rachats. Le système est donc étroitement corrélé à la performance réelle de la plateforme.

Ce modèle a rapidement intégré le récit d’investissement autour de HYPE. Les analystes ne se contentent plus de regarder uniquement les volumes ou les parts de marché. Ils évaluent aussi la capacité du protocole à transformer son activité en destruction d’offre. C’est une forme de « cash-flow tokenisé » qui n’existait presque pas il y a encore deux ans.

Uniswap Et L’Activation Progressive Des Frais Protocolaires

Uniswap illustre une trajectoire différente, plus progressive et plus dépendante de la gouvernance. Depuis l’approbation de la proposition UNIfication en décembre 2025, le protocole a brûlé 100 millions de UNI provenant de sa trésorerie et a activé les frais protocolaires sur les pools v2 et v3. En juillet, les données de gouvernance indiquaient qu’environ 7,5 millions de UNI supplémentaires avaient déjà été financés par ces frais, pour une valeur estimée à 25,6 millions de dollars.

Le mouvement s’est poursuivi. Le 27 juillet, un vote on-chain a approuvé l’activation des frais protocolaires sur la version 4, déployée sur Ethereum, Arbitrum, Base, BNB Chain, Polygon, Optimism et Robinhood Chain. Plus de 46,6 millions de UNI ont voté en faveur de cette extension. Chaque nouvelle version et chaque nouveau réseau élargit la base de revenus susceptibles d’être convertis en burns.

Contrairement à Hyperliquid, le processus reste soumis à des décisions de gouvernance. Les détenteurs de UNI doivent régulièrement valider l’extension des mécanismes. Cette dépendance introduit une certaine incertitude, mais elle renforce aussi le sentiment d’appropriation collective. Les token holders ne sont plus de simples spectateurs : ils décident activement de la façon dont les revenus sont utilisés.

L’évolution d’Uniswap montre également que les grands protocoles DeFi peuvent transformer une gouvernance autrefois purement politique en un outil économique concret. Le droit de vote devient le moyen de décider de la destruction d’offre, ce qui rapproche le token d’un actif productif.

Aave Et La Construction D’un Système De Rachat Plus Discrétionnaire

Aave a choisi une voie intermédiaire. Depuis le lancement de son programme de rachat en avril 2025, le protocole a acquis plus de 205 000 AAVE en dix mois, pour un montant alloué d’environ 42 millions de dollars. Ces rachats représentent déjà plus de 1,28 % de l’offre totale de 16 millions de tokens.

La proposition « Aave Will Win » a ensuite clarifié la destination des revenus. Cent pour cent des revenus issus des produits de marque Aave, après partage avec les partenaires et incitations utilisateurs, sont orientés vers la trésorerie du DAO. Le protocole reçoit également les frais générés par son activité de prêt. Cependant, cela ne signifie pas que chaque dollar arrivant dans la trésorerie est immédiatement utilisé pour racheter des AAVE. Une partie peut être réservée à d’autres usages stratégiques.

Stani Kulechov a déclaré en juin que « 100 % des revenus du protocole Aave et de GHO vont au token AAVE ». Dans le même temps, l’équipe travaille sur un système automatisé et non discrétionnaire baptisé Aavenomics 3.0. Ce mécanisme, encore en conception au moment du mémo de Bitwise, vise à réduire la part de décision humaine dans les rachats. L’objectif est de rendre le processus plus prévisible et plus transparent pour les investisseurs.

La distinction entre allocation à la trésorerie et utilisation effective pour des buybacks est importante. Tant que le système reste partiellement discrétionnaire, les marchés doivent intégrer une certaine flexibilité. L’arrivée d’un mécanisme automatisé pourrait changer cette perception et rapprocher Aave des modèles plus rigides comme celui d’Hyperliquid.

Pump.Fun Et La Transparence Extrême Des Buybacks

Pump.fun a adopté une approche particulièrement explicite. La page officielle du token indique que 50 % des revenus du protocole sont alloués aux rachats. Après une période où l’intégralité des revenus était engagée, le modèle a évolué vers une répartition moitié-moitié. Cette clarté permet aux investisseurs de calculer facilement l’impact potentiel des frais sur l’offre de PUMP.

Les chiffres récents confirment l’efficacité du système. Entre le 3 et le 9 août, la plateforme a généré 10,03 millions de dollars de frais protocolaires et a brûlé pour 5,02 millions de dollars de PUMP. Plus de 2,15 milliards de tokens ont été rachetés et détruits sur cette seule période. Le rythme est soutenu et directement lié à l’activité de lancement de memecoins sur la plateforme.

Ce modèle présente l’avantage de la simplicité. Les utilisateurs et les investisseurs peuvent suivre en temps réel la relation entre volume d’activité et destruction d’offre. Il illustre aussi la diffusion des mécanismes de capture de revenus au-delà des protocoles DeFi traditionnels, vers les plateformes de memecoins et les layer 1.

Solana Et La Tentative De Renforcer Les Burns Au Niveau De La Couche De Base

Hougan ne se limite pas aux applications DeFi. Il évoque également les efforts de Solana pour augmenter les burns de SOL et réduire plus rapidement l’émission de nouveaux tokens. Le processus SGP 0003 regroupe plusieurs propositions visant à modifier la structure des frais. L’une d’elles, SIMD 0553, remplacerait les frais de signature forfaitaires par une combinaison de frais d’inclusion et de frais basés sur les ressources consommées, le tout étant brûlé.

Les modélisations de Temporal, auteur de la proposition, estiment qu’une mise en œuvre complète pourrait faire passer les burns quotidiens d’environ 648 SOL à un intervalle compris entre 7 500 et 9 000 SOL, à activité réseau comparable. Le signalement des validateurs a franchi le seuil requis le 5 août, et le processus de gouvernance formel est désormais engagé. Rien n’est encore définitivement approuvé, mais la direction est claire.

Si ces modifications aboutissent, Solana renforcerait significativement le lien entre utilisation du réseau et réduction de l’offre. Ce type d’évolution au niveau de la couche de base est particulièrement intéressant, car il s’applique à l’ensemble de l’écosystème et non à une seule application.

Le Rôle De La Régulation Américaine Dans L’Accélération Du Mouvement

Hougan attribue une partie de cette dynamique à un environnement réglementaire américain devenu plus permissif. Il fait référence à l’évolution du dossier Ripple et au changement de direction à la SEC. Il convient toutefois de rester précis. Le tribunal de district avait estimé que certaines ventes institutionnelles de XRP constituaient des violations des lois sur les valeurs mobilières, tandis que d’autres types de ventes n’étaient pas des contrats d’investissement. Les appels ont été retirés en août 2025, laissant le jugement final en place.

En mars 2026, la SEC a adopté une interprétation créant des catégories pour les actifs crypto et précisant dans quelles conditions un actif non sécuritaire pouvait malgré tout être impliqué dans un contrat d’investissement. Le président Paul Atkins a présenté ce cadre comme une tentative de clarifier les frontières sous les lois fédérales existantes. Cela ne constitue pas une autorisation générale des mécanismes de buyback ou de distribution de revenus. L’analyse juridique dépend toujours de la manière dont le token est offert, des droits attachés et de la relation entre les acheteurs et l’équipe du projet.

Le prochain rendez-vous est proche. La SEC doit tenir une réunion ouverte le 14 août à 10 heures ET pour examiner d’éventuelles règles d’offre adaptées à certains contrats d’investissement impliquant des actifs crypto. L’ordre du jour ne mentionne pas explicitement l’autorisation des mécanismes de partage de revenus. Toute proposition devrait encore passer par plusieurs étapes avant de devenir définitive. Pourtant, Hougan estime que cette clarification progressive pourrait encourager davantage de protocoles à adopter des structures de capture de revenus plus agressives.

Cette hypothèse reste une thèse d’investissement et non une conclusion juridique établie. Les marchés devront continuer à évaluer chaque projet au cas par cas, en fonction de la solidité de son mécanisme et de la prévisibilité de ses flux.

Pourquoi Cette Évolution Change La Nature Même De L’Analyse Crypto

Pendant des années, les investisseurs ont dû se contenter d’indicateurs indirects : volumes d’échange, nombre d’utilisateurs actifs, parts de marché, ou encore narratives narratives. La possibilité de mesurer un flux de revenus réel converti en pression d’achat sur le token introduit une dimension nouvelle. Les valorisations peuvent désormais s’ancrer, au moins partiellement, dans des données quantifiables.

Cela ne signifie pas que la spéculation disparaît. Les marchés crypto restent volatils et influencés par le sentiment. Mais la présence de mécanismes de buyback et de burn crée un plancher conceptuel. Lorsque l’activité est forte, le token bénéficie d’une demande structurelle. Lorsque l’activité ralentit, cette demande s’affaiblit automatiquement, ce qui limite les risques d’une destruction d’offre artificielle financée par d’autres sources.

Les projets qui réussiront le mieux seront probablement ceux qui parviennent à automatiser le plus possible le processus, à le rendre transparent et à le maintenir indépendamment des décisions discrétionnaires. Les modèles purement dépendants de votes de gouvernance réguliers restent plus fragiles, car ils exposent le mécanisme à des retournements politiques internes.

Les Limites Du Parallèle Avec Les Rachats D’Actions

Hougan lui-même reconnaît que la comparaison avec les rachats d’actions a des limites importantes. Un actionnaire détient un droit contractuel sur les bénéfices, les actifs et éventuellement les distributions. Un détenteur de token, dans la plupart des cas, ne dispose d’aucun de ces droits juridiques. La gouvernance peut modifier les règles économiques à tout moment. Un protocole peut décider de suspendre les buybacks, de modifier les pourcentages alloués ou de réorienter les revenus vers d’autres usages.

Cette flexibilité est à double tranchant. Elle permet une adaptation rapide aux conditions de marché, mais elle réduit la prévisibilité. Les investisseurs institutionnels, habitués à des cadres juridiques plus stricts, pourraient rester prudents tant que ces mécanismes n’auront pas démontré leur stabilité sur plusieurs cycles.

Par ailleurs, le succès des buybacks dépend entièrement de la capacité du protocole à générer des revenus récurrents. Un modèle économique fragile ou trop dépendant d’un seul type d’activité reste exposé. La capture de revenus n’est pas une solution magique : elle amplifie simplement la performance sous-jacente du protocole.

Ce Que Les Investisseurs Devraient Surveiller Dans Les Mois À Venir

Plusieurs indicateurs méritent une attention particulière. Le premier est le pourcentage de revenus effectivement alloué aux rachats ou aux burns. Un protocole qui annonce 50 % mais n’en utilise réellement que 20 % crée une déception. La transparence des données on-chain devient donc cruciale.

Le deuxième indicateur concerne le rythme d’automatisation. Les systèmes purement manuels ou soumis à des votes fréquents introduisent une latence et une incertitude. Les mécanismes programmés et non discrétionnaires offrent une plus grande lisibilité.

Le troisième point porte sur la diversification des sources de revenus. Un protocole trop dépendant d’un seul produit ou d’un seul type de frais reste vulnérable. Ceux qui parviennent à générer des flux provenant de plusieurs activités (trading, prêt, lancement de tokens, frais de base) renforcent la résilience de leur mécanisme de capture.

Enfin, l’évolution réglementaire aux États-Unis restera un facteur d’accélération ou de frein. Une clarification progressive pourrait encourager d’autres projets à adopter des structures similaires. Un retour à une approche plus restrictive pourrait au contraire freiner l’innovation dans ce domaine.

Une Transformation Structurelle Encore En Cours

Le mémo de Matt Hougan ne constitue pas une prédiction absolue. Bitwise insiste d’ailleurs sur le fait qu’il s’agit d’une évaluation à un moment donné, et non d’une garantie de résultats futurs ni d’un conseil en investissement. Pourtant, les exemples concrets d’Hyperliquid, Uniswap, Aave, Pump.fun et les efforts de Solana montrent que le mouvement est déjà bien engagé.

Si davantage de protocoles adoptent des mécanismes similaires dans les douze à vingt-quatre prochains mois, comme le prévoit Hougan, la façon dont les marchés valorisent les tokens hors Bitcoin pourrait effectivement évoluer. Le revenu, longtemps considéré comme l’angle mort de la crypto, serait alors devenu l’un de ses principaux arguments de force.

Cette transition ne se fera pas sans à-coups. Certains projets échoueront à maintenir une activité suffisante pour alimenter leurs buybacks. D’autres modifieront leurs règles en cours de route. Mais le principe général semble s’installer durablement : plus un token capture une part réelle de l’activité économique qu’il permet, plus il devient difficile de l’ignorer dans les modèles de valorisation.

Les prochains mois diront si cette dynamique se généralise ou reste limitée à une poignée de protocoles leaders. Pour l’instant, le signal envoyé par Bitwise est clair. La crypto commence à apprendre à transformer ses flux d’activité en pression d’achat structurelle. Et cette leçon pourrait valoir beaucoup plus qu’une simple narration de marché.

En observant attentivement les prochains votes de gouvernance, les rapports de frais trimestriels et les propositions techniques sur les layer 1, les investisseurs disposent désormais d’outils concrets pour mesurer l’avancée de cette transformation. Ce n’est plus seulement une question de sentiment. C’est aussi, et de plus en plus, une question de mécanismes économiques mesurables.

La suite dépendra de la capacité des protocoles à tenir leurs engagements, à automatiser leurs processus et à maintenir une activité réelle. Si ces conditions sont réunies, l’hypothèse de Hougan sur un doublement potentiel des valorisations pourrait s’avérer moins audacieuse qu’elle n’y paraît aujourd’hui.